道氏bt365体育在线投注重磅深度:冉冉升起的新能源车核心材     DATE: 2019-03-17 03:36

  公司2007年成立后发展迅猛,2014年成功上市,主营业务专注于建筑陶瓷领域。2016年至今三年间,公司快速、精准布局新能源材料业务,已成功收购江西宏瑞100%股权、青岛昊鑫55%股权以及广东佳纳能源51%股权,近期拟进一步收购佳纳能源和青岛昊鑫剩余股权,体现出极强的产业整合能力和战略执行力。考虑到陶瓷主业经营状况稳定,钴、锂、石墨烯和碳纳米管导电剂等新能源车核心材料业务冉冉升起,公司穿越周期的成长性逐步凸显。

  ■国内建筑陶瓷领域龙头企业,陶瓷釉料和墨水业务整体保持稳定。公司目前具备基础釉年产能5万吨,全抛印刷釉年产能6.2万吨,陶瓷墨水年产能约1吨。尽管陶瓷行业整体增速趋缓,公司业务仍具备一定成长性。一是IPO和定增募投项目逐步投产,产销仍有增长;二是公司产品整体定位高端,核心产品陶瓷墨水毛利率超过40%,产品结构优化仍有空间。

  ■新能源车核心材料领域实现纵深布局,资源保障和技术优势显著,成长性强。钴方面,佳纳能源已具备6,000金属吨钴盐以及1.2万吨三元前驱体产能,且刚果金钴铜资源保障实力雄厚,2018年下半年MJM有望形成2,000吨粗钴以及6,000吨电解铜产能,我们预计未来整条产业链仍具备较大扩产潜能。锂方面,与江钨集团合资成立江西红锂保障锂云母资源供应,锂云母综合开发利用产业化项目稳步推进,建成后将年产电池级碳酸锂8,500吨以及工业级碳酸锂1500吨。石墨烯方面,青岛昊鑫1万吨石墨烯和碳纳米管导电剂项目稳步推进,已成为比亚迪、国轩高科的主力供应商,业绩步入加速期。

  ■投资建议:“买入-A”投资评级,6个月目标价为51.69元。不考虑增发的情形下,我们预计公司2018~2020年EPS分别为1.83、2.48、3.39元。若考虑增发,我们预计公司2018年备考净利润为6.44亿元,备考市值为92.1亿(截至6月22日),备考PE仅为14.3倍。考虑到新能源车行业有望实现持续高景气,公司在新能源车核心材料领域资源、技术实力雄厚,产能扩张潜力较大,成长性较强,备考情形下我们给予2018年20x PE,对应6个月目标价51.69元。

  ■风险提示:1)增发收购失败; 2)刚果金钴中间品项目建设不及预期;3)新能源车政策及销量不达预期;4)钴价上涨低于预期。

  公司成立于2007年9月,2014年12月在深交所上市。上市之初公司的业务主要集中在建筑陶瓷领域,主要产品为陶瓷釉料和陶瓷墨水,其中陶瓷墨水一直是公司核心产品,规模优势和技术优势明显,行业地位突出。2016年开始,公司依托在原有陶瓷建筑材料方面的技术积累,积极拓展新能源材料业务,通过重组控股了昊鑫新能源、佳纳能源和宏瑞新材料,截至目前,公司已具备新能源材料产业链整体配套能力,业务涵盖钴金属、三元前驱体、电池级碳酸锂、氢氧化锂、石墨烯、碳纳米管添加剂等领域,并同时研发突破了硅炭负极、金属锂粉等关键材料制备技术。

  实际控制人为公司董事长荣继华,技术人才储备扎实。截至2018年3月30日,董事长荣继华持有上市公司37.03%股份,为实际控制人,梁海燕持有公司9.28%股份,为第二大股东。截至2017年底,公司在职人员共1566人,技术人员占27.6%,博士共10人,技术人才储备较为扎实。公司及下属公司(佳纳能源、道氏科技、宏瑞新材料及昊鑫新能源)均已通过高新技术企业认定,拥有一批具有核心竞争力的专利能力,在各自行业均有较强的技术优势。

  陶瓷釉料行业国内唯一的上市公司,注重技术创新,战略执行力强。国内陶瓷行业集中度程度较低,各类相关企业有2000多家,多数企业以仿制某一种或几种产品为主,生产规模、产品技术和附加值普遍较低,缺乏自主开发和创新能力,鲜有企业能真正做到真正的产品差异化。公司成立于2007年,仅用7年时间,从数千家陶瓷釉料企业中脱颖而出,成为陶瓷釉料行业国内唯一的上市公司。

  一是公司本身具备技术优势,董事长科班出身,在陶瓷材料行业具备较强的专业素质。二是公司较强的战略眼光和战略执行力,一直强调研发创新。2017年归母净利润为1.52亿,而研发总支出就为8220万,占总收入比例达4.85%,在2014-2016年间这一比例稳定在7%左右。也正是有赖多年对研发的持续投入,公司产品品质和客户结构明显优于同行,在一个竞争激烈的行业中长年保持30%以上的高毛利率。

  公司具备极强的新能源产业整合能力。一是公司具备较好的战略眼光,从2016年开始逐步布局锂电产业,目前已在锂、钴、导电剂等锂电关键材料和重点企业上实现了布局。二是公司整合效率较高,2016年12月首次对佳纳能源增资,2017年6月二次增资,以及2017年12月完成对MJM 100%股权的收购。在一年左右的时间里基本把佳纳能源、MJM的股权理顺,体现了公司较强的产业整合能力。公司在陶瓷业务上和新能源产业上所体现的战略眼光和执行力是公司得以实现持续扩张的核心竞争力,

  公司近期公告,拟收购佳纳能源49%股权及青岛昊鑫45%股权,新能源产业布局持续推进。公司拟向远为投资、新华联等发行约3024.6万股购买其合计持有的佳纳能源49%股权(作价13.23亿元),拟向王连臣和董安钢发行370.4万股及向魏晨支付1800万现金购买其合计持有的青岛昊鑫45%股权(作价1.8亿元)。交易完成后佳纳能源和青岛昊鑫将成为道氏技术的全资子公司。本次收购方案一是延续了公司坚定布局新能源材料业务的战略。二是佳纳能源49%股权一旦收购完成,原佳纳能源股东远为投资、新华联和上市公司的利益诉求有望理顺,有益业绩释放。三是此前资金端偏紧制约了佳纳能源业务扩张,被完全收购后,佳纳能源和青岛昊鑫均可依托上市公司良好的融资能力,最大化其业务扩张能力和盈利水平。

  陶瓷业务经营稳定。2017年公司实现营业总收入16.96亿元,同比增长110.99%,实现归属于上市公司股东的净利润1.52亿元,同比增长50.4%。从构成来看,陶瓷材料业务仍占据主体,2017年公司实现了16.48万吨釉面材料的销售,陶瓷墨水+釉料的营业收入占公司总收入的50%,毛利占比达54%。公司陶瓷业务的特点在于其产品的高毛利率,给予公司较好的业绩和现金流支撑,且IPO募投项目达产后产量还有增产空间。但陶瓷材料行业自身的产业周期决定了行业增长空间有限,公司已成为该行业的龙头企业,进一步提升的空间亦有限,因此未来并非是推动业绩持续增长的关键。

  围绕新能源核心材料的布局已初露峥嵘,有望充分享受新能源景气周期。2017年公司新材料业务布局逐步成型,已开始贡献利润,三元前驱体+钴盐业务对毛利润的贡献已达36%。随着传统汽车全面布局新能源汽车,全球汽车电动化趋势较为确定,钴、锂等关键材料的景气周期仍在延续,公司目前持有江西宏瑞100%股权(主营云母提锂)、青岛昊鑫55%股权(主营动力电池石墨烯导电剂)以及广东佳纳能源51%股权(主营钴业务),三家公司在各自行业均有较强竞争力,有望充分享受新能源景气周期,从而穿越陶瓷材料业务固有的产业生命周期。

  2017年公司对员工授予了三期股票期权,覆盖了包括副总高继雄、财务总监吴伟斌、中级管理人员、核心业务人员等共144名员工,占公司2017年总职工人数的9.2%,覆盖面较广。同时授予股份的数量占到公司当前总股本的4.56%。从行权的业绩考核条件来看并不算严苛,2017年青岛昊鑫实现净利润2226.36万元,佳纳能源实现净利润2.38亿元,均已超过2017年利润考核目标。总体看,公司较为慷慨且覆盖面广的股权激励有望充分调动员工工作积极性以及加强公司凝聚力。

  公司为国内建筑陶瓷领域龙头企业。公司致力于为建筑陶瓷企业提供釉料、陶瓷墨水和辅助材料等优质无机非金属釉面材料,并为客户提供产品设计和综合技术服务。公司已经形成了品类齐全的产品体系,产品系列包括全抛釉、印刷釉、基础釉、陶瓷墨水、干粒抛晶釉、金属釉、釉用色料,以及印油等其他辅助材料,总产能约15万吨。公司多项材料技术处于国内行业前列,如:微纳米材料制造、包裹和分散技术,釉料配方原理与生产技术等,技术优势保障了公司产品品质的高端化以及财务层面的高毛利。

  陶瓷行业市场化程度高,行业增速趋稳。我国釉面材料市场化程度高,市场参与主体可分为原料提供商、单一材料或几种材料提供商、建筑陶瓷材料生产部门、专业釉料材料厂商。公司主要做专业釉料,目前主要竞争对手为陶丽西、福禄、意达加、卡罗比亚等。釉料市场的增长本身基于陶瓷砖市场的发展,近十年来,我国瓷砖产量经历了高速增长的阶段,但自2012年以来增速出现了较为明显的下滑,一方面国内地产行业增速放缓,国外经济缓慢复苏;另一方面在高端市场和低端市场上均受到海外国家的冲击和挤压,行业竞争压力增大,公司釉料毛利率也出现小幅下行。受制于陶瓷行业自身的产业周期,公司陶瓷业务的成长具有一定的天花板,此亦构成了公司业务转型的背景。

  产能释放叠加行业地位的稳固助力业绩稳步增长。公司通过2014年IPO及2016年定增募资投建了诸多项目,目前已形成基础釉年产能5万吨,全抛印刷釉年产能6.2万吨,陶瓷墨水年产能约1吨,2017年釉面材料销量同比增长22.88%,带动釉料业务营业收入出现15%的增长,与此同时2017年釉料+陶瓷墨水的整体毛利率仍维持在34.7%的高位水平,推动了业绩的进一步增长。

  专业化、高端化釉料生产企业仍有较大发展空间。随着行业专业化程度和标准化程度的快速提高以及釉面材料产品的升级换代,龙头高端企业仍有进一步发展的空间;行业也正从传统生产行业向现代技术服务行业升级,公司的技术优势和高端化产品有助于在行业结构转型升级中保持较为稳定的增长,市场占有率和影响力有望进一步提升。

  陶瓷墨水行业逐步形成进口替代,产品应用仍有亮点。陶瓷墨水是公司的核心产品,陶瓷墨水就是含有某种特殊陶瓷粉体的悬浊液或乳浊液,通常包括陶瓷粉体、溶剂、分散剂、结合剂、表面活性剂及其它辅料,陶瓷墨水的利用有益实现建筑陶瓷的个性化和功能化。在2011年之前国内陶瓷墨水市场基本被进口产品占据,随着道氏技术、博今科技、明朝等公司的研发和投产,进口替代步伐加快,目前国产产品的国内市占率已至约70%。渗花墨水与功能性墨水被认为是当前陶瓷墨水的两大看点,尽管普通陶瓷颜料墨水价格走低,但近两年出现的功能性墨水和渗花墨水等创新性产品仍保有较高的利润空间。

  公司处国产陶瓷墨水第一梯队,业务毛利率高。公司2017年陶瓷墨水装机1146台,处于国产陶瓷墨水的第一梯队,销售收入占公司营业收入的比例为25.51%,截至 2017 年 6 月,公司陶瓷墨水客户数量为 419 家。产品方面,公司的3D 效果新型陶瓷墨水的研发与产业化,以及3D 渗花墨水纳米助色剂的研发与产业化项目均已实现量产,良好的客户和产品结构以及自身市场地位给予了公司较高的业务毛利率,2012-2017年陶瓷墨水毛利率基本维持在40%左右,未来仍有望维持。

  坚定布局新能源核心材料业务,资源和技术优势凸显。从青岛昊鑫到佳纳能源和MJM,近年来公司在新能源产业的布局迅猛利落,产业链日趋完善。截至17年底,公司已具备6000吨钴金属钴盐以及1.2万吨三元前驱体产能,1万吨石墨烯和碳纳米管导电剂产能,预计18年下半年还将形成2000吨粗钴以及6000吨电解铜产能。同时锂云母综合开发利用产业化项目也在稳步推进,建成后将年产电池级碳酸锂8500吨以及工业级碳酸锂1500吨,以及副产8.75万吨/年石英粉、18.5万吨/年长石,3万吨/年氧化铝。资源端,公司拥有MJM保障刚果金铜钴原料供应,携手江钨集团得以确保云母原料的稳定供应。技术端,佳纳能源的钴盐品质世界领先,云母综合利用技术经过多年沉淀也有望实现规模化量产。

  高瞻远瞩,精准卡位钴行业。早在2016年12月,公司就以8400万元对佳纳能源现金增资,获取23%股权,彼时佳纳能源年利润仅为3200万元左右,随着近年三元电池放量带动的钴行业爆发式增长,佳纳能源这一钴行业优质资产的稀缺性毕现。近期公司公告拟收购佳纳能源49%股权以实现完全收购,佳纳能源整体估值达到27亿元,但佳纳能源17年备考利润约3.2亿,意味着估值约8.4倍PE,以佳纳能源业务体量横向对比华友钴业和寒锐钴业,这一估值较低。公司在对佳纳能源的收购中公司能在众多竞价者中脱颖而出,源于其高瞻远瞩的战略眼光,于2016年已入股佳纳能源占据先发优势,从而在钴行业本轮爆发式增长中实现精准卡位。

  佳纳能源为国内钴业务最早的拓荒者之一。佳纳能源创建于2003年,为国内最早从事钴产品和前驱体研发生产的企业,同时也是国内最早一批远赴刚果金从事钴原料采购业务的企业,公司钴盐产品品质全球领先,钴行业综合实力居国内前三。创始人吴理觉在稀有金属和原材料领域已有30年经验,本次49%股权收购如落定,预计其直接和间接合计持有上市公司5%以上的股份,其丰富的经验和人脉为佳纳能源乃至道氏技术在钴锂新能源材料领域的拓展提供较大帮助。2017年佳纳能源母公司全年实现2.4亿净利润,MJM全年实现 0.82亿左右的净利润,佳纳能源整体实现3.19亿元净利润,对上市公司业绩显著增厚。

  3.1.1. 上游:收购MJM 100%股权,资源保障能力强,粗钴产能建设提速

  MJM保障钴原料供应的稳定性,刚果金资源优势预计进一步强化。2018年2月,佳纳能源子公司香港佳纳完成对MJM 100%股权的收购,交易对价为3.5亿人民币,MJM主要从事金属钴、电解铜和其他钴矿相关产品的生产销售。从利润环节看,电池材料产业已呈微笑曲线,上游因具备较强资源壁垒,在整个产业链环节中的盈利水平最高,而对于钴行业而言,这一形势可能还在进一步强化。一方面,下游需求增长较为确定,811等低钴化仍未形成规模;另一方面,刚果金资源优势突出,成兵家必争之地,地域集中度继续强化。MJM公司在刚果金有较深的布局,能有效保障公司未来原料来源。

  2017年MJM销售钴产品3821.67吨,销售阴极铜3518.35吨。MJM具备在刚果金当地采购钴矿以及生产电解铜的能力,MJM将生产出的电解铜销售给香港佳纳,再由香港佳纳对外销售,同时MJM在刚果(金)收购的品位较高的钴矿(含钴量超过5%)、通过筛选等工艺生产钴精矿,销售给香港佳纳,再由香港佳纳向国内企业销售,收购的品位较低的钴矿通过湿法冶炼工艺生产中间品粗制氢氧化钴,然后销售给香港佳纳,再由香港佳纳销售给佳纳能源,作为佳纳能源生产钴盐和三元正极前驱体的原材料。截至2017年底,MJM具备刚果金当地3000-4000吨钴矿采购能力,以及3000吨电解铜生产能力,钴矿原材料库存达到949.4金属吨,铜矿库存达3825.82金属吨,同比上年分别增长465.45%、138.09%。

  2018年MJM下半年有望形成2000吨粗钴和6000吨电解铜产能。根据公司公告,3000吨电解铜扩产线月投产,钴中间品生产线月试产。刚果金当地现有矿品位有逐步下降趋势,高品位矿日渐稀缺,而低品位矿因当地加工能力不足未能得到充分利用,公司粗钴产能的释放则有效解决了低品位矿的利用问题。从投资额来看,2000吨粗钴项目预算仅2700万元,投资回报率较高。粗钴产能建设以及最终有效产能的实现并非容易,一是需要在当地有发达的采购网络,二是需要解决电力供应等问题,都依赖于在当地的经验,MJM和佳纳能源在当地深耕多年,较其他后进入者有较为明显的优势。

  依托于上市公司的良好的融资能力和战略执行力,MJM有进一步扩张粗钴产能的可能。一是随着钴行业景气持续,以及佳纳能源下游钴盐和前驱体产量的扩张,上游进一步扩张具备一定的必要性,华友钴业、寒锐钴业等上市公司在刚果金均有钴矿山和钴冶炼业务的扩张计划。二是MJM在刚果金当地有一定的经验和技术优势,依托于上市公司良好的融资能力和战略执行力,进一步扩产的可能性在加强。

  3.1.2. 钴盐&前驱体:技术实力雄厚,品质高端,客户认可度高,扩产潜力大

  佳纳能源拥有全系列钴盐产品生产能力,产品品质领先。佳纳能源主要产品包括氯化钴、硫酸钴、碳酸钴、草酸钴等钴盐以及三元前驱体产品,同时还生产、销售电积铜、硫化铜等铜产品。佳纳能源生产所需的钴原材料主要来自刚果(金),除MJM可供一部分外,公司还向SMR、嘉能可等国际矿业公司采购。钴盐一部分用于自用生产前驱体,剩余的一部分作为对外加工,剩余钴盐直接销售。

  现具备6000钴金属吨钴盐以及1.2万吨三元前驱体生产能力,三元前驱体远景产能达到4.2万吨。根据公司公告,目前拟在现有产能基础上增加一条1万吨/年三元前驱体及相关辅助材料生产线 年正式投入量产。此外,湖南佳纳“年产2万吨动力电池正极材料”项目正在进行施工前的准备工作,该项目总投资15.92亿元,产品为动力电池三元前驱体,产品技术路线与佳纳能源目前的三元前驱体基本一致,项目达产后公司三元前驱体产能将达到4.2万吨。

  钴盐企业切入前驱体业务具备一定优势。华友钴业、道氏技术等钴盐企业均有在前驱体业务上的扩张计划,我们认为钴盐企业切入前驱体业务具备一定的合理性和优势。一是钴是前驱体最为关键的原料之一,本身稀缺性强,钴盐企业具备原料保障优势。二是钴盐和前驱体一体化后,产品供应的稳定性有更强的保障,下游客户的接受度会更高。三是生产流程内部化后成本有望降低。对于道氏技术而言,其在三元前驱体布局较早,钴盐客户包括振华新材料等国内一流正极材料生产商,完善的产业链布局有助进一步夯实其业务优势。

  受益钴价上涨,企业盈利上升。由于原料采购价格和产品售价均与MB钴价挂钩,MB钴价变化对公司经营影响较大,2017年MB高级钴均价为26.39美元/磅,同比上涨120%,佳纳能源实现归母净利润2.37亿元,同比上涨648%。2018年钴价格持续上涨,目前MB低级钴价格已超过42美元/磅,佳纳能源2018年的盈利有望迎来进一步的上涨。

  依托宜春丰富云母资源,有望实现锂云母综合利用。我国江西省春市储藏着世界最大的锂云母矿,氧化锂保有资源储量为260万吨,享有“亚洲锂都”的美誉的,云母提锂产业的推进有助于国内摆脱对海外原料的依赖,布局云母提锂也符合公司打造新能源产业平台的战略。但锂云母因矿石品位低、且伴生大量的硅、铝和钾等金属,提取锂后产生大量的尾渣和尾矿,如不能形成综合利用将造成较高的生产成本以及环境污染。道氏技术的云母提锂项目采用了多种先进技术和先进设备,突破了传统工艺的技术与经济瓶颈,建立了从锂云母中高效、经济回收利用硅、铝、钾、锂的新工艺,项目的资源综合利用率较高,对环境的影响较小,有较高经济价值。

  携手江钨成立合资公司,资源保障,优势互补。2018年2月12日,江西钨业与道氏技术决定合资成立江西红锂新材料有限公司,新公司注册资本2亿元,江钨控股51%,道氏技术控股49%。江西钨业持有宜春钽铌矿的采矿权,矿区面积达5.2175平方千米,设计开采利用的414矿段平均品位0.4278%,年开采规模为231 万吨,据SMM报道,2016年该矿山4.5%品位锂云母精矿销量为23,330吨,3.5%品位锂云母精矿销量82,716吨。江钨自身没有锂盐冶炼产能,道氏技术则无云母矿源,双方合作充分实现优势互补。对于道氏而言,这一合作具有十分重要的意义,一是公司云母提锂原料来源得到充分保障,二是江钨作为锂云母原料龙头企业,其合作意愿也一定程度反映了其对公司云母提锂技术的信心。。

  建设1万吨碳酸锂项目,丰富产业链布局。2017年7月公司发布可转债预案,拟募集资金总额不超过4.8亿全部投资于“锂云母综合开发利用产业化项目”,该项目总投资约8亿,建设期2年,项目建成后年产碳酸锂1万吨(含电池级碳酸锂8500吨以及工业级碳酸锂1500吨),同时副产8.75万吨/年石英粉、18.5万吨长石,3万吨/年氧化铝,经公司测算,本项目财务内部收益率为26.9%,投资回报期为5.09年,项目达产后每年可实现营业收入9.23亿元,净利润 2.93亿元,持续发展能力将得到显著增强。

  公司目前持有昊鑫能源55%股权,未来有望实现完全控股。2018年4月公司发布草案拟向王连臣和董安钢发行370.4万股及向魏晨支付1800万现金购买其合计持有的青岛昊鑫45%股权,交易作价1.8亿元。青岛昊鑫主要产品为石墨烯导电剂和碳纳米管导电剂,导电剂总产能达到1万吨。根据高工锂电调研资料显示,新兴导电剂因性能较传统导电剂具备优势,近年占比上升,从2016年的25.6%上升到2017年的35.5%,预计未来新兴导电剂特别是碳纳米管导电剂将逐步代替传统导电剂,到2022年,碳纳米管导电浆料市场规模将接近16万吨,未来5年CAGR超过40%,市场空间较大。青岛昊鑫作为目前少数可以规模化生产的企业先行进入市场,具有一定先发优势和规模效应,前景较好。

  导电剂是锂电子电池产品不可获取的部分,石墨烯/碳纳米管新型导电剂比传统导电剂性能更优异。导电剂是为了保证电极具有良好的充放电性能,在极片制作时通常加入一定量的导电物质,在活性物质之间、活性物质与集流体之间起到收集微电流的作用,以减小电极的接触电阻加速电子的移动速率,同时也能有效地提高锂离子在电极材料中的迁移速率,从而提高电极的充放电效率。石墨烯自2010被发现,目前规模生产的厂商比较少,而又因为其加在磷酸铁锂电池中可以提高导电性能和倍率性能,加在三元材料电池中可提高电池循环寿命和提升能量密度,在锂离子电池产业中是新型的重要材料。

  石墨烯/碳纳米管导电剂带来更好的倍率性能,导热性能,提高能量密度,循环寿命。青岛昊鑫目前主要的产品为石墨烯和碳纳米管导电剂;相比较传统导电剂,石墨烯导电剂由单层碳原子紧密排列构成,锂离子不仅可以存储在石墨烯片层的两侧,还可以在石墨烯片层的边缘和孔穴中存储,其理论容量为740-780mAh/g,约为传统石墨材料的2倍多,用石墨烯作为锂离子电池负极材料将极大提高电池储锂容量,进而提高能量密度;此外,采用石墨烯作为锂离子电池负极材料时,锂离子在石墨烯材料中的扩散路径比较短,且电导率较高,可以很大程度提高其倍率性能(倍率性能为每小时电子通过量,反映为电池充电/放电速度的快慢)。

  采用石墨烯可有效改善锂离子电池导热性能。石墨烯导电剂在锂离子电池中除了导电之外, 还可以有效抑制极片的回弹效应(充放电过程中体积变化), 对锂离子电池的散热行为也会起到良好的促进作用。锂离子电池, 尤其是电动汽车用大容量动力电池在高倍率条件下工作时往往会产生大量的热量, 如果不能及时导出, 积聚的热量会给电池带来安全隐患, 严重时发生热失控. 石墨烯的热导率远比铜高, 是一种良好的导热添加剂。同时, 其与活性材料颗粒之间的″面-点″接触模式也会进一步促进对热量的传导。据华为中央bt365体育在线投注院瓦特实验室bt365体育在线投注报道,在同等工作参数下, 使用石墨烯的锂离子电池的温升比普通锂离子电池降低5℃, 上限使用温度提高10℃, 使用寿命是普通锂离子电池的2倍。

  新型导电剂2017-2020年复合增长率可能超过40%。根据高工锂电调研数据,2017年中国锂电池用导电剂粉体销量增长12%,达3260吨,其中导电石墨销量(粉体)450吨,碳纳米管粉体导电剂(含其复合导电剂)销量同比大幅增长51.7%,达1160吨,折合碳纳米管导电浆料达2.9万吨(以4%固含量折算),碳纳米管的市场渗透率仅为35%左右。根据高工锂电预计在未来几年,中国新型导电剂,特别是碳纳米管导电剂将逐步代替传统导电剂,到2022年,碳纳米管导电浆料市场规模将接近16万吨,未来5年CAGR超过40%。据我们测算,假设2020年国内锂电池产量达到150GWH,正极材料、负极材料产量分别达到40、28万吨,碳纳米管导电剂渗透率达到50%,碳纳米管导电剂(粉体)需求量将达到3400吨,浆料总量达到8.5万吨,复合增长率超过40%。

  青岛昊鑫主要客户为动力电池生产商,主要为比亚迪及国轩高科。2017年度两大客户采购金额约占青岛昊鑫全部收入的95%。这两家客户主营业务为动力电池(磷酸铁锂电池和三元电池)生产,比亚迪是全球产能最大的磷酸铁锂电池厂商。

  预计青岛昊鑫2018-2020年业绩增长较快。根据收购草案,2017年青岛昊鑫导电剂合计产能为1万吨,产量取决于下游客户需求量,主要采用以销定产的生产模式,根据比亚迪及国轩高科2018年度传统电池生产计划,预计比亚迪石墨烯导电剂需求量约为100吨/月,国轩高科石墨烯导电剂需求量约为200吨/月。保守预计2018年青岛昊鑫石墨烯导电剂销售量约为3200吨,2019年至2022年的销售数量分别较上一年增长30%、15%、10%、5%。同时,因为青岛昊鑫碳纳米管导电剂销售量相对稳定,2018年1月和2月销量均在250吨左右,故预计2018年碳纳米管导电剂销售量为250吨/月×12吨=3000吨, 2019年至2022年的销售数量分别较上一年增长55%、40%、25%、10%。

  先不考虑增发摊薄。我们盈利预测表明,公司2018-2020年营业收入分别为49.14、65.16、87.60亿元,分别实现归母净利润3.93、5.34、7.30亿元,对应EPS分别为1.83、2.48、3.39元。

  考虑增发摊薄。预计公司股本将从目前的2.15亿股扩充到2.49亿股,我们盈利预测表明,公司2018-2020年分别实现归母净利润6.44、8.35、11.23亿元,对应EPS分别为2.58、3.35、4.51元。

  公司颇具成长性。公司钴业资产质地优异,钴全产业链布局,颇具后续发展潜力。短期来看,一旦增发成功,公司钴板块业务条线更为明晰,一来各方利益有望理顺,有益业绩充分释放。二来此前资金端偏紧制约了佳纳能源业务扩张,被完全收购后,佳纳能源和青岛昊鑫均可依托上市公司良好的融资能力,最大化其业务扩张能力和盈利水平。长期来看,公司具备极强的新能源产业整合能力,一方面锂业务和导电剂业务潜力大,能够持续提供业绩增长动能,另一方面业务协同效应明显,且具备持续并购的预期。

  给予公司“买入-A”投资评级,6个月目标价51.69元。如不考虑增发,公司2018-2020年PE分别为20.27、14.89、10.90,相比其他可比钴标的,估值差异不算大,但考虑到公司本次定增收购的资产较为优质,理应享有估值溢价。

  若考虑增发,公司2018年备考净利润为6.44亿元,备考市值为92.1亿(截至6月22日),2018年PE仅为14.3倍,而可比公司2018年平均的PE水平约为19.27×,公司估值优势显著;同时近期受系统性风险冲击,大盘整体以及钴板块均出现大幅回调,重估动能进一步增强。

  考虑到新能源车行业有望实现持续高景气,公司在新能源车核心材料领域资源、技术实力雄厚,产能扩张潜力较大,成长性较强,备考情形下我们给予2018年20x PE,对应6个月目标价51.69元。

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